Europese centrale bank

Redder van de euro faalt in belangrijkste opdracht

Mario Draghi geeft vandaag zijn laatste persconferentie als voorzitter van de Europese Centrale Bank. Een overzicht in acht grafieken.

Door Wouter Vervenne, Thomas Roelens en Thomas Segers 23 oktober 2019

De eurozone worstelde zeven jaar geleden met een acute schuldencrisis. Griekenland, Ierland en Portugal hadden financiële hulp gekregen om een faillissement te voorkomen, de hoge rentes in Italië en Spanje deden ook die veel grotere economieën wankelen. De enorme renteverschillen op de obligatiemarkten toonden aan dat beleggers rekening hielden met het vertrek van een of meerdere landen uit de eurozone. De banken stonden onder zware druk omdat ze grote minwaarden boekten op hun grote portefeuilles staatsobligaties.

Renteverschillen duiken na 'Whatever it takes'

Renteverschil tegenover Duitsland in procentpunt

bron: Bloomberg

Draghi kondigde aan dat ECB bereid was voor een onbeperkt bedrag staatsobligaties van probleemlanden op te kopen om de overdreven hoge rente in die landen terug te dringen. De voorwaarde was wel dat die landen een herstelprogramma volgden. De ECB-voorzitter wilde zo alle twijfels over de onomkeerbaarheid van de euro wegnemen. De geloofwaardigheid van Draghi was zo groot dat woorden volstonden. De renteverschillen daalden snel, waardoor de ECB haar nieuwe kredietfaciliteit geen enkele keer moest gebruiken. Draghi kreeg Super Mario als bijnaam.

Inflatie als smeerolie van de economie

De stabilisering van de financiële markten leidde tot een economische heropleving, maar eind 2014 werd de ECB geconfronteerd met een andere grote uitdaging. De inflatie dook onder nul en de angst voor deflatie – een algemene daling van het prijspeil – nam toe. Deflatie is gevaarlijk omdat ze volgens de economische handboeken kan leiden tot uitstel van consumptie en de schuldenlast van wie leent verhoogt.

Inflatie meestal onder de lat

Inflatie eurozone in procent

bron: Bloomberg

De ECB streeft naar een inflatie van ‘minder dan maar dicht bij 2 procent op middellange termijn.’ Daarmee bedoelt zij een inflatie van 1,8 of 1,9 procent. Dat is volgens de centrale bank nodig om prijsstabiliteit te handhaven. De prijsstabiliteit is volgens het Verdrag van Maastricht de belangrijkste opdracht van de ECB.

Er zijn verscheidene redenen waarom de ECB streeft naar bijna 2 procent inflatie. Als de doelstelling nul procent is, is het risico van deflatie groter en moet de inflatie in sommige lidstaten van de eurozone negatief zijn om de positieve inflatie in andere landen te compenseren. Bovendien maakt een inflatie van bijna 2 procent het voor de centrale bank gemakkelijker de reële rente onder nul te verlagen en zo de economie te stimuleren. Het is voor bedrijven ook gemakkelijker om de reële lonen te verlagen en de concurrentiekracht te herstellen. Een verlaging van de nominale lonen is veel moeilijker. Een beetje inflatie functioneert dus als smeerolie voor de economie.

De wapens van de ECB

Draghi zette verschillende wapens in om de te lage inflatie op te krikken. De ECB verlaagde ten eerste de basisrente stapsgewijs naar nul en de depositorente naar -0,5 procent. De depositorente is de rente die van toepassing is op de cashoverschotten die banken parkeren bij de ECB. Een negatieve depositorente wil zeggen dat de banken een soort strafrente betalen op cashoverschotten

ECB duwt de rente onder nul

Depositorente in procent

bron: Bloomberg

Ten tweede haalde de centrale bank haar bazooka boven door een groot aankoopprogramma van obligaties te lanceren. Ze kocht voor zowat 2.600 miljard euro staatsobligaties en ander schuldpapier om de langetermijnrente te drukken en de groei en inflatie te verhogen. Die obligatieaankopen waren vooral in Duitsland erg omstreden. Duitse critici zeiden dat de ECB op die manier het verbod op monetaire financiering overtrad. Het Verdrag van Maastricht bepaalt dat de ECB geen overheden mag financieren. De ECB kreeg gelijk van het Europees Hof van Justitie. Ze zegt dat haar aankoopprogramma zowel de inflatie als de economische groei met 1,9 procentpunt verhoogt in de periode 2016-20.

Balans neemt enorme proporties aan

  • Opgekochte staats- en bedrijfsschulden
  • Goud
  • Buitenlandse deviezen
  • Bankkredieten
  • Overige

bron: ECB

De bazooka mist zijn doel...

Toch zijn de resultaten van het uitzonderlijk soepel monetair beleid ontgoochelend. De inflatie bedraagt volgens de jongste cijfers slechts 0,8 procent. Ze bedroeg tijdens de ambtstermijn van Draghi gemiddeld slechts 1,2 procent. Sinds maart 2015, toen de ECB startte met de aankoop van staatsobligaties, was de inflatie nog lager: gemiddeld 1 procent.

Er zijn verscheidene redenen waarom de inflatie te laag blijft. De recente versnelling van de loongroei in de eurozone is relatief beperkt, hoewel de lage werkloosheid wijst op een krappe arbeidsmarkt. De loontrekkenden hebben door de globalisering minder macht om loonsverhogingen af te dwingen. Bovendien rekenen de ondernemingen de hogere loonkosten niet helemaal door in hun verkoopprijzen, omdat ze hun winstmarges verlagen.

En dan zijn er nog de geopolitieke ontwikkelingen, waarop de ECB geen invloed kan uitoefenen. De brexit en handelsoorlog tussen de VS en China vergroten de onzekerheid over de economische vooruitzichten en wegen op de groei en inflatie. Mede daardoor is niet alleen in de eurozone maar ook in de VS, Japan en China de inflatie lager dan verhoopt.

Ten slotte kreeg de centrale bank nauwelijks steun van de regeringen. In Duitsland en Nederland is er ruimte om de groei te stimuleren met het begrotingsbeleid, maar beide landen houden vast aan een begroting in evenwicht.

... maar Draghi's beleid heeft grote impact

Het soepel geldbeleid had ook voordelen. De economische activiteit in de eurozone groeit al zes jaar op rij. De 11 miljoen extra banen van de jongste zes jaar zijn volgens Draghi vooral aan het monetair beleid van de ECB te danken. De werkloosheidsgraad zakte in augustus naar 7,4 procent, net niet het laagste peil sinds de invoering van de euro in 1999.

Eurozone groeit, VS groeien sneller

Stijging van het bbp

  • Eurozone
  • VS

Maar tegelijk worden de neveneffecten van Draghi’s beleid van lage rente steeds zichtbaarder. In de eerste plaats verliezen spaarders koopkracht. De vergoeding van spaarboekjes en de meeste kasbons en termijnrekeningen is veel lager dan de inflatie. Als we veronderstellen dat een spaarboekje dit jaar gemiddeld 0,2 procent rente opbrengt en dat de inflatie 1,5 procent bedraagt, daalt de koopkracht van de spaartegoeden in 2019 met ruim 3,5 miljard euro. Sommige economen geloven dat het beleid van de ECB contraproductief is, omdat het de gezinnen ertoe aanzet om meer in plaats van minder te sparen. Hoe lager de rente, hoe meer geld een gezin opzij moet zetten om een bepaald vermogen op te bouwen, bijvoorbeeld voor de aankoop van een woning of als aanvulling voor het pensioen.

De lage rente heeft ook een negatieve invloed op het aanvullend pensioen. In Nederland hebben verscheidene pensioenfondsen de uitkeringen verlaagd. In België is het minimumrendement van de bijdragen voor een aanvullend bedrijfspensioenen in 2016 verlaagd van 3,25 procent (werkgeversbijdrage) of 3,75 procent (werknemersbijdrage) naar 1,75 procent. AG Insurance, de marktleider, waarschuwde onlangs dat op termijn een nieuwe verlaging nodig is als de rente zo laag blijft.

De zeer lage rente heeft tot gevolg dat spaarders en beleggers op zoek gaan naar andere beleggingen met een hoger rendement. Daardoor zijn de koersen van aandelen en obligaties en de prijzen van vastgoed sterk gestegen. In verscheidene landen, waaronder België, is de vastgoedmarkt overgewaardeerd. De negatieve langetermijnrente is een aanwijzing van een zeepbel op de obligatiemarkten.

De beurzen zijn sterk gestegen

  • Bel20
  • EuroStoxx50

bron: Bloomberg

Aangezien vastgoed steeds meer kost, moeten Belgische gezinnen meer lenen om een woning te kopen en stijgt hun schuldgraad. Dat vormt een risico voor de gezondheid van de banken. Als de vertraging van de economische groei de werkloosheid doet stijgen en sommige ontleners hun woonkrediet niet kunnen terugbetalen, zullen de banken verliezen boeken.

Vastgoedprijzen veren op door lage rente

Procentuele evolutie van index huizenprijzen tegenover november 2011

bron: Eurostat

De lage rente ondermijnt nog op een andere manier de rendabiliteit van de banken. Kredietinstellingen kunnen de daling van de marktrente niet helemaal doorrekenen. In België moeten banken op gereglementeerde spaarboekjes een rente bieden van minstens 0,11 procent. De voorzitter van de Europese bankenfederatie zei twee weken geleden dat de ECB de banken moet aanmoedigen om de rente op deposito’s vanaf 100.000 euro onder nul te verlagen.

Lage rente knabbelt aan winst banken

Rendabiliteit van het eigen vermogen in procent

bron: ECB / Consolidated Banking Data